Les investisseurs exigent des rendements bien plus élevés pour détenir la dette britannique, les gilts à 30 ans atteignant un plus haut depuis 1998. Pourquoi et quelles implications ?
Le marché britannique des obligations d’État traverse actuellement une période de forte volatilité, le rendement des titres publics à 30 ans, appelés gilts, atteignant son plus haut niveau depuis 1998.
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Mardi, le rendement des gilts à 30 ans a gagné jusqu’à 0,14 point pour atteindre 5,79 %, son plus haut niveau de ce siècle, avant de refluer légèrement autour de 5,6 % au moment de la rédaction de cet article.
Le rendement des gilts à 10 ans a lui aussi progressé de 0,15 point, à 5,11 %, tout près du pic de 18 ans à 5,12 % atteint plus tôt pendant la guerre en Iran. Il est depuis retombé aux environs de 4,93 % jeudi.
Les prix et les rendements des obligations évoluent en sens inverse. Les rendements augmentent lorsque les prix baissent afin de rendre les placements plus attractifs à mesure que la demande pour cette dette se replie.
La flambée des rendements des gilts montre que les investisseurs jugent aujourd’hui la dette britannique plus risquée que d’autres placements obligataires et exigent donc une prime plus élevée pour immobiliser leurs capitaux sur le long terme.
À l’heure actuelle, plusieurs facteurs expliquent cette méfiance manifeste, mais anormale.
Le principal déclencheur est la crainte que la Banque d’Angleterre soit contrainte de maintenir des taux d’intérêt élevés plus longtemps afin de réduire le risque d’une inflation dite « sticky », c’est‑à‑dire persistante, qui ne reviendrait pas aussi vite que prévu à l’objectif de 2 %.
Cette anticipation est nourrie par l’envolée des prix de l’énergie, liée aux perturbations provoquées par la guerre en Iran. Les gilts font l’objet de ventes quasi continues depuis le début du conflit.
Interrogé par Euronews, Richard Carter, responsable de la recherche sur les titres à revenu fixe chez Quilter Cheviot, ajoute que « le Royaume‑Uni devrait être l’économie développée la plus touchée par les événements au Moyen‑Orient en raison de sa dépendance aux importations d’énergie. Plus les prix de l’énergie resteront élevés longtemps, plus la douleur sera profonde pour le pays ».
Au‑delà de la géopolitique et des marchés mondiaux de l’énergie, de nombreux facteurs internes alimentent aujourd’hui cette défiance exceptionnelle à l’égard de la dette britannique.
Keir Starmer, la politique budgétaire et les élections locales
L’incertitude politique et la politique budgétaire jouent elles aussi un rôle central dans la récente et sévère vague de ventes de gilts.
En 2024, après l’élection de Keir Starmer, le parti travailliste a promis de faire preuve de « discipline budgétaire » et a mis en place, dans le budget d’automne, un cadre de long terme destiné à marquer sa différence avec le gouvernement précédent.
Ce plan a instauré la « règle de stabilité », qui impose que le budget courant, couvrant les dépenses quotidiennes comme les salaires de la fonction publique et les prestations sociales, soit excédentaire d’ici la fin de l’exercice 2029‑2030. Concrètement, il devient interdit d’emprunter pour financer le fonctionnement courant de l’État britannique.
Parallèlement, une « règle d’investissement » a été proposée afin de cibler le bilan national. Cette norme exige que les engagements financiers nets du secteur public (PSNFL) diminuent, en pourcentage du PIB, dans le même horizon temporel que la « règle de stabilité ».
En retenant les PSNFL plutôt que la mesure traditionnelle de la dette nette, le Trésor britannique se donne davantage de marge pour emprunter en vue de financer des projets d’investissement à long terme, comme les infrastructures ou les énergies vertes, qui sont techniquement classés comme des « investissements » et non comme des « dépenses ».
Enfin, le Budget Responsibility Act 2024, la loi de 2024 sur la responsabilité budgétaire, a instauré un « verrou budgétaire » qui interdit légalement toute modification majeure de la fiscalité ou des dépenses sans évaluation indépendante de l’Office for Budget Responsibility (OBR).
Malgré ces garde‑fous très stricts, les marchés obligataires restent sceptiques, les investisseurs craignant que les impératifs politiques finissent par l’emporter sur la prudence budgétaire.
Le leadership de Keir Starmer est d’ailleurs de plus en plus remis en cause, alors qu’il fait face à une contestation grandissante sur l’aile gauche de son parti, où des voix réclament une rupture avec le « conservatisme budgétaire » pour répondre aux crises de financement du NHS et des collectivités locales.
À cela s’ajoutent la nomination désastreuse de Peter Mandelson comme ambassadeur du Royaume‑Uni à Washington et les révélations sur son ancienne amitié avec Jeffrey Epstein, qui ont fortement terni l’image du gouvernement Starmer ces derniers mois.
Ces difficultés culminent avec les élections locales organisées jeudi dans 136 autorités locales, pour plus de 5 000 sièges de conseillers municipaux. Plus de la moitié des sièges remis en jeu cette semaine sont défendus par le parti de Starmer.
Les analystes anticipent une lourde défaite des travaillistes, qui pourraient perdre plus de 1 000 conseillers. Tout revers d’ampleur accentuerait la pression interne pour évincer Keir Starmer de la direction du parti, ce qui pourrait à son tour déboucher sur des élections législatives anticipées.
Dan Coatsworth, responsable des marchés chez AJ Bell, explique à Euronews que « les investisseurs vont scruter les marchés obligataires comme le lait sur le feu dans les prochains jours, à mesure que tomberont les résultats des élections locales au Royaume‑Uni. Tout revers majeur pour les travaillistes renforcera les appels à remplacer Keir Starmer au poste de premier ministre et, si cela se produit, les marchés voudront savoir qui lui succède ».
« Les prétendants les plus évidents, Angela Rayner et Andy Burnham, sont perçus comme des candidats susceptibles de plaider pour davantage d’emprunts et de dépenses publiques, ce qui pourrait encore pousser les rendements des gilts à la hausse. Fondamentalement, il existe un vrai risque de flambée des rendements si les travaillistes essuient une déroute lors de ces élections locales », ajoute Coatsworth.
Interrogé par Euronews, Richard Carter, le responsable de la recherche sur les titres à revenu fixe chez Quilter Cheviot, partage le même constat.
« Le contexte politique incertain au Royaume‑Uni joue un rôle à l’approche des élections locales, les investisseurs en gilts craignant un virage à gauche du Parti travailliste si Keir Starmer devait être remplacé ou se trouvait contraint de satisfaire ses députés frondeurs à la suite de résultats difficiles. »
En réalité, ces résultats locaux ne sont plus seulement un baromètre de popularité régionale, mais un verdict à forts enjeux sur la viabilité politique du gouvernement, qui pourrait déterminer la stabilité à long terme du coût d’emprunt du Royaume‑Uni.
Le coût pour le Trésor britannique, les entreprises et les ménages
Pour le gouvernement britannique, les conséquences du mouvement actuel sur le marché obligataire se chiffrent en milliards de livres, la facture d’intérêts de la dette étant très sensible aux variations des rendements des gilts.
Selon les estimations des organismes de surveillance budgétaire, chaque hausse de 0,25 point des coûts d’emprunt de l’État ajoute environ 2,5 milliards de livres (2,9 milliards d’euros) à la charge annuelle du service de la dette. Une augmentation de 0,5 point, comme celle déjà observée ce printemps, oblige donc le Trésor britannique à trouver 5 milliards de livres (5,8 milliards d’euros) supplémentaires chaque année uniquement pour payer les intérêts.
La hausse des rendements des gilts a aussi un impact direct et immédiat sur l’économie réelle, car ils servent de référence pour la tarification d’une vaste gamme de produits financiers, au premier rang desquels les prêts immobiliers à taux fixe.
À mesure que les rendements montent, les prêteurs ajustent leurs taux de swap, ce qui se traduit inévitablement par des mensualités plus élevées pour des millions de propriétaires qui cherchent à renégocier leur crédit.
Les entreprises sont elles aussi prises en étau. Le coût des prêts aux sociétés et du crédit commercial est souvent indexé sur la courbe des taux. Lorsque l’État doit payer plus cher pour s’endetter, le secteur privé suit, ce qui peut freiner l’investissement et ralentir la croissance économique.
« On peut parler d’‘impôt furtif’ pour un choc sur les rendements des gilts, mais ce n’est pas un impôt intentionnel, explique Coatsworth à Euronews. Il s’agit des effets de ricochet de la baisse des prix des obligations et de la hausse des rendements, qui peuvent peser sur les prix des actifs et durcir les conditions financières. »
« Les ménages subiraient des coûts d’emprunt immobilier plus élevés et pourraient dépenser moins, surtout si les entreprises réduisent leurs embauches parce que leurs coûts de financement augmentent avec la hausse des rendements des gilts, les deux étant liés. Cela pourrait aussi se traduire par une baisse des dépenses publiques et ouvrir la voie à des hausses d’impôts », ajoute‑t‑il.
Chaque hausse du coût de la dette réduit le volume de capital disponible pour l’innovation privée et ampute le revenu disponible de ménages déjà mis à rude épreuve par la crise du coût de la vie.