La BCE prête à relever ses taux jeudi, malgré une inflation portée surtout par l'énergie alors que les pressions sous-jacentes se calment.
Francfort devrait presque certainement passer à l'action jeudi.
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Les marchés jugent une hausse de 0,25 point pratiquement acquise, ce qui porterait le taux de dépôt de la Banque centrale européenne de 2,25 % à 2,5 %.
Ce qui rend la décision délicate, ce n'est pas de savoir si la BCE va agir, mais pourquoi, et si son raisonnement résistera à l'épreuve des données.
La séquence a été resserrée : la BCE a relevé ses taux le 11 juin pour la première fois en trois ans, faisant passer le taux de dépôt de 2 % à 2,25 % en réaction au choc énergétique lié à la guerre en Iran, avant de les maintenir en juillet, tandis que Christine Lagarde adoptait un ton très ferme en vue de septembre.
Les chiffres de l'inflation d'août ont levé les derniers doutes : l'inflation de la zone euro a atteint 3,3 %, contre 2,9 % en juillet et son plus haut niveau depuis septembre 2023, l'inflation de l'énergie bondissant à 14,3 %, contre 10,3 %.
L'inflation ne se diffuse pas
En dessous de l'inflation globale, le tableau s'inverse.
L'inflation sous-jacente, qui exclut l'énergie, l'alimentation, l'alcool et le tabac, est en réalité tombée à 2,4 %, contre 2,5 %. L'inflation des services, la composante la plus étroitement liée aux salaires et à la demande intérieure, a reculé à 3 %, contre 3,3 %.
Autrement dit, les preuves restent limitées que la flambée des prix de l'énergie se répercute sur le reste. C'est ce que les économistes appellent les "effets de second tour", et leur absence constitue le meilleur argument contre un resserrement.
Les travaux de la BCE vont également dans ce sens.
Dans une étude publiée mardi, des économistes de la BCE estiment que les facteurs défavorables d'offre d'énergie, liés aux tensions géopolitiques, expliquent environ 90 % de la hausse de l'inflation énergétique entre janvier et mai.
"Cette fois, le choc sur l'offre d'énergie domine, tandis que la demande et les mesures de soutien budgétaire jouent un rôle mineur", écrivent les économistes, avant d'ajouter que "ces différences sont essentielles pour expliquer pourquoi les réponses de politique monétaire divergent".
La flambée de 2021-2022, en revanche, résultait "d'une combinaison de facteurs d'offre et de demande à la fois importants et inédits", raison pour laquelle la BCE avait alors "relevé ses taux directeurs de manière vigoureuse et continue" plutôt que progressivement.
La dispersion des données nationales au sein de l'UE souligne encore le caractère disparate de la situation.
En août, l'inflation a atteint 4,5 % en Espagne, 2,9 % en Allemagne et 2,7 % en France, trois économies confrontées au même choc énergétique pour des résultats très différents, toutes soumises au même taux directeur.
La croissance économique constitue l'autre paramètre compliqué.
La zone euro s'est révélée plus résiliente que prévu, ce qu'ING attribue en partie à la chance, en partie au fait que les concurrents asiatiques souffrent davantage de la fermeture du détroit d'Ormuz et en partie au soutien budgétaire. Mais résilience ne signifie pas que la croissance ne pourrait pas, ou ne devrait pas, accélérer.
ING qualifie le mouvement attendu jeudi de "nouvelle hausse de taux à titre d'assurance", ou de "hausse de taux accommodante", en soulignant qu'à 2,5 % le taux de dépôt reste dans la fourchette que la BCE elle-même considère comme neutre.
Aller au-delà reviendrait à estimer qu'une politique restrictive est nécessaire, ce qui serait une décision d'une tout autre nature.
Tout le monde envisage de relever ses taux en même temps
La BCE n'agit pas seule, et cela compte pour l'euro.
La Réserve fédérale se réunit les 15 et 16 septembre, son président Kevin Warsh ayant profité de son premier discours à Jackson Hole pour affirmer que les conditions financières ne sont pas restrictives et que l'inflation sous-jacente ne s'est pas améliorée.
Les investisseurs évaluaient auparavant à environ un tiers la probabilité d'une hausse de taux aux États-Unis, mais ils anticipent désormais à 60 % que la Fed relève la fourchette cible de 3,5 %-3,75 % à 3,75 %-4 %.
La Banque du Japon suivra les 17 et 18 septembre, les marchés intégrant une probabilité de 80 % à 90 % d'un relèvement à 1,25 %.
À l'inverse, la Banque d'Angleterre devrait maintenir ses taux à 3,75 % le 17 septembre, puisqu'elle affiche déjà un niveau de taux bien supérieur à celui des autres.
Si la Fed relevait ses taux tandis que la BCE les maintient, le dollar se renforcerait face à l'euro, avec des effets ambivalents pour Francfort.
Un euro plus faible rend les exportations européennes plus compétitives, mais renchérit les importations, et comme le pétrole et le gaz sont libellés en dollars, cela ferait grimper précisément les coûts énergétiques à l'origine du problème d'inflation.
Au total, on peut considérer qu'une hausse de taux en septembre est acquise pour la BCE, mais il est tout aussi clair qu'elle ne résoudra pas le dilemme actuel de la banque centrale : relever le coût du crédit face à une inflation qu'elle ne parvient pas à atteindre, tout en retirant un soutien dont l'économie pourrait encore avoir besoin.